این نوشته، مدخل دایره المعارف اقتصاد در باب نرخ ارز است که ترجمه کرده ایم ، به کسانی که می خواهند اطلاعات و تحلیل هایی در این بازار داشته باشند، خواندن این مقاله توصیه می شود. نرخ ارز متغیر مهمی در اقتصاد است که متاسفانه در کشورهایی مثل کشور ما تصور می شود که نشان دهنده قدرت اقتصاد و یا ثبات ان حتی ثبات مصنوعی آن به معنی وضعیت مطلوب در اقتصاد است!

دایره‌العمارف اقتصاد

این «بازار» در یک مکان متمرکز قرار ندارد، بلکه شبکه‌ای غیرمتمرکز است. با این وجود بازار ارز با کمک تکنولوژی‌های جدید اطلاعات و ارتباطات، بسیار منسجم و نظام یافته است.
براساس یک ارزیابی که هر سه سال یکبار انجام می‌گیرد، متوسط حجم گردش روزانه جهانی در بازارهای سنتی ارز در آوریل سال 2004 به 9/1 تریلیون دلار رسید. (1) علاوه بر آن 2/1 تریلیون دلار نیز در بازار مشتقاتی از قبیل آتی‌ها و حق خرید مبادله می‌شد (رجوع کنید به بازارهای آتی‌ها و حق خرید).
در بازارهای نقدی، طرفین برای تحویل بلافاصله ارز خارجی قرارداد می‌بندند. اما در بازارهای آتی طرفین بابت تحویل ارز در زمانی مشخص در آینده (مثلا ظرف سه ماه آتی) با یکدیگر قرارداد منعقد می‌کنند. در بازارهای حق خرید نیز طرفین به انعقاد قراردادی مبادرت می‌ورزند که این امکان را برای یکی از طرفین فراهم می‌آورد که در آینده ارز خارجی خریده یا بفروشد، اما این امر را الزامی نمی‌سازد (واژه «حق خرید» از این نکته ناشی می‌گردد). بخش عمده‌ای از مبادلات، میان بانک‌ها صورت می‌گیرند که این مبادلات یا از طرف خود بانک یا به نمایندگی از مشتریان صورت می‌گیرد. طرف مقابل این معاملات می‌تواند یک واسطه دیگر، یک موسسه مالی دیگر یا یک مشتری غیرمالی باشد. در گزارش فوق آمده است که در 89 درصد از مبادلات، دلار در یک سوی معامله وجود داشته است. یکی از دلایل بالا بودن حجم معاملاتی که با دلار صورت می‌گیرد این است که از آن به عنوان ارز وسیله (Vehicle currency) استفاده می‌شود (مثلا فردی که می‌خواهد واحد پول مالزی (رانگیت) را به واحد پول آفریقای جنوبی (راند) تبدیل کند، از دلار استفاده می‌نماید). ارزهایی که از این لحاظ بعد از دلار آمریکا قرار دارند، عبارتند از یورو (که یک طرف 37درصد از مبادلات ارز را تشکیل می‌دهد)، ین (20 درصد)، پوند انگلیس (17درصد)، فرانک سوئیس (6 درصد)، دلار استرالیا (5 درصد) و دلار کانادا (4 درصد). لندن با انجام 31 درصد از کل حجم مبادلات، بزرگ‌ترین مرکز معامله ارز در دنیا است. شهرهای نیویورک با 19درصد، توکیو با 8 درصد و سنگاپور و فرانکفورت هر یک با 5 درصد از حجم کل مبادلات در رده‌های بعدی قرار دارند.
نرخ ارز (EXCHANGE RATE) عبارت است از قیمت واحد پول خارجی. مثلا نرخ ارز میان پوند انگلیس و دلار آمریکا معمولا به صورت دلار به ازای هر پوند استرلینگ ($/£) بیان می‌شود. هر گونه افزایش در این نرخ ارز مثلا از 80/1 دلار به 83/1 دلار به معنای کاهش ارزش دلار است. نرخ تبدیل میان ین ژاپن و دلار آمریکا معمولا به شکل ین به ازای هر دلار (¥/$) بیان می‌گردد. در این صورت افزایش نرخ تبدیل مثلا از 108 ین به 110 ین حاکی از افزایش ارزش دلار خواهد بود.
برخی از کشورها نرخ ارز را «شناور» می‌کنند که بدان معناست که بانک مرکزی (مرجع پولی) آن کشور به خرید یا فروش ارز خارجی نمی‌پردازد و این قیمت در بازار خصوصی تعیین می‌گردد. به عبارت دیگر در این سیستم، نرخ ارز نیز همانند دیگر قیمت‌های موجود در بازار به واسطه عرضه و تقاضا (در این مورد عرضه و تقاضای ارز خارجی) مشخص می‌شود.
دولت‌ها در بعضی از کشورها نرخ ارز را «ثابت» می‌کنند. این بدان معناست که بانک مرکزی آن کشور به طور فعال به خرید و فروش در بازار ارز خارجی می‌پردازد. بانک مرکزی این کشورها بسته به این که تثبیت نرخ تبدیل واحد پول کشور مزبور با یک ارز خارجی نیازمند چه اقداماتی باشد، ‌آن ارز را می‌خرد یا می‌فروشد. افزایش ذخایر ارز خارجی به عرضه پول خواهد افزود. بنابراین اگر این افزایش توسط مقامات پولی و از طریق آنچه عملیات «عقیم‌سازی» نامید می‌شوند جبران نگردد، تورم به بار می‌آید. عقیم‌سازی از سوی بانک مرکزی به معنای اتخاذ عکس‌العمل در قبال افزایش ذخایر است، به گونه‌ای که کل عرضه پول تغییری نکند. شیوه‌ای رایج برای انجام این امر، فروش اوراق قرضه در بازار آزاد است. روشی دیگر که کمتر از شیوه فوق به کار رفته گرفته می‌شود، افزایش نرخ ذخیره قانونی اعمال شده بر بانک‌های تجاری است.
اغلب کشورها از نظام‌هایی پیروی می‌کنند که در حد وسط تثبیت کامل و شناورسازی کامل قرار دارند. در بسیاری از کشورها سیستم «شناورسازی مدیریت شده» برقرار است. در این سیستم زمانی که نرخ ارز رو به افزایش است، بانک مرکزی ارز خارجی می‌فروشد و از افزایش قیمت آن می‌کاهد و زمانی که نرخ ارز رو به کاهش است، به خرید ارز روی می‌آورد.
این سیستم با انگیزه کاهش نوسانات نرخ ارز برقرار می‌شود، اما سفته بازان خصوصی نیز می‌توانند دست به چنین کاری بزنند. البته این گونه «سفته بازی عقیم‌کننده‌ای» (خرید به قیمت پایین با هدف فروش به قیمت بالا) در صورتی سودآور است که فعالان بازار مسیر نرخ‌های آتی ارز را به درستی پیش‌بینی کنند.
تا دهه 1970 صادرات و واردات کالا مهم‌ترین منابع عرضه و تقاضای ارز خارجی را تشکیل می‌دادند، اما امروزه سهم معاملات مالی به گونه‌ای شگفت‌آور افزایش یافته است. افزایش نرخ ارز معمولا به این خاطر اتفاق می‌افتد که فعالان بازار تصمیم به خرید دارایی‌هایی می‌گیرند که با استفاده از آن واحد پول مورد مبادله قرار می‌گیرند و این کار را به امید افزایش ارزش در آینده انجام می‌دهند. اقتصاددان‌ها بر این باورند که بنیان‌های اقتصاد کلان، تعیین‌کننده نرخ‌های ارز در بلند مدت هستند. مثلا این تصور وجود دارد که ارزش واحد پول یک کشور به گونه‌ای مثبت نسبت به بنیان‌هایی از قبیل افزایش نرخ رشد اقتصاد، افزایش تراز تجاری، کاهش نرخ تورم یا افزایش نرخ بهره واقعی (تورم‌زدایی شده) واکنش نشان می‌دهد.
یک مدل ساده برای تعیین نرخ ارز تعادلی در بلند مدت براساس تئوری مقداری پول قرار دارد. نظریه مقداری در مورد اقتصاد داخلی حاکی از آن است که افزایش عرضه پول سریعا در افزایشی متناسب در سطح قیمت‌های داخلی بازتاب می‌یابد. نسخه بین‌المللی این نظریه می‌گوید که افزایش عرضه پول به صورت افزایش متناسب نرخ ارز نیز انعکاس پیدا می‌کند. گفته می‌شود نرخ ارز که به صورت قیمت نسبی پول (داخلی به ازای هر واحد پول خارجی) تعریف می‌شود به واسطه تقاضا برای پول (داخلی نسبت به خارجی) تعیین می‌گردد و آن نیز خود به شکل مثبت تحت تاثیر نرخ رشد اقتصادی واقعی و به شکل منفی تحت تاثیر نرخ تورم قرار می‌گیرد.
یکی از نقایص نظریه بین‌المللی مقداری پول آن است که نمی‌تواند نوسانات نرخ واقعی ارز را توضیح دهد. نرخ واقعی ارز به صورت نرخ اسمی ارز تعریف می‌گردد که در آن اثر تورم با استفاده از سطوح قیمتی (خارجی نسبت به داخلی) تعدیل شده باشد. آن چه بیشترین اهمیت را برای اقتصاد واقعی دارد، نرخ واقعی ارز است. اگر یک واحد پول ارزش بالایی بر حسب معیارهای واقعی داشته باشد، بدین معنا خواهد بود که محصولاتی که با استفاه از آن به فروش می‌رسند، قدرت رقابتی کمتری در بازارهای جهانی خواهند داشت و این امر به تشویق واردات و ممانعت از صادرات خواهد انجامید.
در صورتی که نرخ واقعی ارز ثابت باشد، آن گاه «برابری قدرت خرید»(purchasing power parity) برقرار می‌شود؛ چرا که نرخ ارز با سطوح قیمت‌های نسبی متناسب خواهد بود. در حقیقت برابری قدرت خرید در کوتاه‌مدت حتی به طور تقریبی و حتی برای کالاها و خدماتی که در سطح بین‌المللی مورد مبادله قرار می‌گیرند،‌ صادق نیست، اما در بلندمدت وجود خواهد داشت.
یکی از نظریه‌های ساده و ظریف درباره تعیین نرخ ارز، «مدل اضافه جهش» (Overshooting Model) رودیگردورنبوش فقید است. طبق این نظریه، افزایش نرخ بهره واقعی (مثلا به خاطر اعمال سیاست پولی انقباضی) باعث می‌شود که افزایش ارزش واحد پول در کوتاه‌مدت بیشتر از بلند مدت باشد. توضیحی که در این باره ارائه می‌شود، آن است که با توجه به بالاتر بودن نرخ بازدهی دارایی‌های داخلی به خاطر انقباض پولی، سرمایه‌گذارهای بین‌المللی تنها در صورتی مایل به نگه‌داری دارایی‌های خارجی خواهند بود که انتظار داشته باشند ارزش واحد پولی داخلی در آینده کاهش پیدا کند. این کاهش ارزش واحد پول داخلی، نرخ بازده پایین‌تر دارایی‌های خارجی را توجیه پذیر می‌کند. با توجه به اینکه ارزش پول داخلی در کوتاه‌مدت افزایش می‌یابد، تنها راه کاهش ارزش پول در آینده این است که افزایش ارزش واحد پول داخلی در کوتاه‌مدت بیشتر از بلند مدت باشد. واژه «اضافه‌جهش» از این جا ناشی می‌شود. یکی از مزیت‌های این نظریه در قیاس با تئوری بین‌المللی مقداری پول آن است که می‌تواند نوسانات نرخ واقعی ارز را توضیح دهد. پیش‌بینی مسیر کوتاه‌مدت نرخ‌های ارز به غایت سخت است. اقتصاددان‌ها غالبا تغییرات نرخ ارز را همانند راه‌رفتن تصادفی و بدون ترتیب می‌دانند، به این معنا که احتمال افزایش این نرخ در آینده به‌اندازه احتمال کاهش آن است. توضیح نوسانات کوتاه‌مدت نرخ ازش مشکل است. برخی از تغییرات کوتاه‌مدت، بی‌هیچ شکی نشان‌دهنده تلاش‌های صورت گرفته از جانب فعالان بازار در راستای تعیین مسیر آتی متغیرهای اساسی اقتصاد کلان هستند. اما بسیاری از حرکات کوتاه‌مدت را نمی‌توان به راحتی توضیح داد. این حرکات می‌توانند در اثر عوامل وصف‌ناپذیری از قبیل «گرایش بازار» یا «حباب‌های سفته‌بازی» روی دهند. حباب‌های سفته بازی آن دسته از تغییرات نرخ ارز هستند که به متغیرهای اساسی اقتصاد کلان ربط ندارند، بلکه ناشی از تغییر انتظارات هستند. افرادی که برای گذران زندگی به مبادله ارزهای خارجی می‌پردازند، معمولا هنگامی که به افق‌های زمانی یک ساله یا بیشتر فکر می‌کنند، مدل‌های متغیرهای بنیادی اقتصاددان‌ها را در نظر می‌گیرند و در افق‌های یک‌ماهه یا کوتاه‌تر از آن، بیشتر بر شیوه‌هایی از قبیل «تحلیل تکنیکال» اتکا می‌کنند. یک استراتژی معمول تحلیل تکنیکال، خرید پول در زمان فراتر رفتن متوسط متحرک کوتاه‌مدت از متوسط متحرک بلند مدت و فروش آن در حالت معکوس شرایط فوق است.

رخ ارز بسیار بی‌ثبات و متغیر است. از سال 1971 به این سو که اغلب نرخ‌های ارز شناور شدند، سی‌وشش‌ماه را شاهد بوده‌ایم که در آنها تغییر نرخ دلار به پوند بیشتر از پنج درصد بوده است. این سی و شش ماه (تا سال 2004) 7/12 درصد از کل ماه‌های دوره فوق را شامل می‌شده‌اند.

در مقابل، دوره 1970-1955 را در نظر بگیرند که نرخ ارز در آن تحت سیستم برتون وودز «ثابت نگه‌داشتند شد (نام این سیستم از برتون وودز، شهری در ایالت نیوهمپشایر گرفته شده است که کنفرانس سال 1944 در آن برگزار گردید و در آن راجع به نظم پولی بین‌المللی در دوره پس از جنگ تصمیم‌هایی گرفته شد).
در این فاصله زمانی، تنها در یک ماه(یعنی فقط 5/0درصد کل ماه‌های این دوره)، تغییر نرخ دلار به پوند فراتر از 5 درصد بود. به نحو مشابه بی‌ثباتی بیشتری در خلال دوره 2004-1971 در نرخ تبدیل میان دلار و مارک (بعدا یورو) و نیز بین دلار و ین روی داد.
افراد فعال در حوزه کسب و کار از مدت‌ها پیش نگران این بوده‌اند که بی‌ثباتی زیاد نرخ ارز هزینه‌هایی را بر واردکننده‌ها، صادرکننده‌ها و افرادی که خواهان قرض دادن یا قرض گرفتن درون مرزهای کشور هستند، وارد ‌آورد. تا همین اواخر اقتصاددان‌ها چندان از اهمیت این تاثیر مطمئن نبودند. به لحاظ نظری واردکننده‌ها، صادرکننده‌ها و دیگران می‌توانند از طریق بازارهای پیش فروش ارز از این ریسک‌ها در امان بمانند. همچنین شواهد آماری نشان نمی داد که افزایش بی‌ثباتی نرخ ارز به کاهش تجارت بیانجامد.
با این وجود در این اواخر، توجه بیشتری به این اثر شده است. بازارهای پیش فروش ارز برای بسیاری از واحدهای پول کوچک‌ وجود ندارند و به ندرت برای افق زمانی فراتر از یک سال در دسترس هستند.
حتی زمانی که بازار پیش فروش مناسبی وجود دارد، استفاده از آن هزینه‌هایی را به همراه دارد که عبارتند از: هزینه‌های مبادلاتی به علاوه احتمالا پرداخت اضافی. امروزه متخصصین اقتصاد‌سنجی شواهدی را ارائه کرده‌اند.
به عنوان مثال، زمانی که کشورها قابلیت تغییر نرخ ارز را به طور دو‌جانبه از میان می‌برند و به ویژه در صورتی که اتحادیه پولی تشکیل دهند، مبادلات دو جانبه در میان کشورهای عضو این اتحادیه به میزان قابل توجه افزایش پیدا می‌کند. مثلا میزان مبادلات میان کشورهایی که واحد پولی یورو را به کار بستند،‌ تنها ظرف چند سال ابتدایی پس از این کار تقریبا به میزان 30 درصد رشد پیدا کرد.
با نظر به بی‌ثباتی زیاد نرخ‌های ارز، حتی افرادی که نظریه‌های متقن و مستندی درباره مسیر احتمالی تغییرات آتی دارند نیز باید میزان بالای عدم اطمینان را قبول کرده و به آن اهمیت دهند. در حقیقت تفاوت‌های ذهنی آن چیزی هستند که بخش عمده‌ای از حجم بسیار زیاد مبادلات ارزهای خارجی را باعث می‌شوند. به عبارت دیگر در هر معامله، یک خریدار و یک فروشنده وجود دارد و این دو معمولا نظراتی مخالف یکدیگر درباره تغییرات احتمالی نرخ ارز در آینده دارند.
رایج‌ترین شیوه تعیین ایده‌ای که فعالان بازار به طور متوسط در ذهن دارند، بررسی نرخ پیش فروش ارز است. کسانی که در این بازار حضور دارند، به عنوان مثال دلار را با ارز خارجی جهت تحویل در یک سال آینده مبادله می‌کنند، اما قیمتی که ارزها با آن مبادله می‌شوند اکنون تعیین می‌شود. اگر مبادله پیش فروش یک واحد پولی با دلار همراه با اضافه ارزش صورت بگیرد(یعنی قیمت دلاری این واحد پولی در بازار پیش فروش بیشتر از بازار نقدی باشد) می‌توان گفت: «بازار پیش فروش فکر می‌کند که ارزش این واحد پولی نسبت به دلار طی سال آینده افزایش خواهد یافت».
متاسفانه به نظر می‌رسد نرخ پیش‌فروش در صحنه عمل، پیش‌بینی‌کننده مناسبی برای نرخ ارز در آینده نیست. نرخ نقدی در آینده گرایش به حرکت در سمتی مخالف جهت پیش‌بینی شده با استفاده از نرخ پیش‌فروش دارد. محققین هیچ گاه نتوانسته‌اند تعیین کنند که آیا این امر بر عدم عقلانیت سفته‌بازها دلالت دارد یا خیر. توضیح تکنیکی این پدیده را «اضافه‌پرداخت ریسک مبادله» می‌نامند. اضافه پرداخت‌های ریسک مبادله خسارت‌هایی هستند که سرمایه‌گذارهای ریسک‌گریز مطالبه می‌کنند تا خود را در معرض ریسک قرار دهند. این اضافه پرداخت‌ها می‌توانند اندک باشند اما با عدم اطمینان و با مقدار دارایی‌هایی مثل اوراق قرضه دولتی،‌ رابطه مثبت دارند.
تا دهه 1990 کشورهای ثروتمند همه کنترل‌های اعمال شده بر سرمایه یعنی محدودیت‌های اعمال شده بر خرید و فروش دارایی‌های مالی را از میان برداشته بودند. اما در کشورهای فقیر، با وجود درجه‌ای از آزادی بازار که در آنها صورت گرفته است همچنان محدودیت‌های قابل توجهی در این حوزه وجود دارد.
در غیاب موانع حرکت دارایی‌های مالی در میان کشورهای مختلف، قابلیت تحرک سرمایه بسیار زیاد است و بازارهای مالی به میزان شدیدی با یکدیگر هماهنگی پیدا می‌کنند. در این حالت آربیتراژ آزاد است، به این معنا که سرمایه‌گذارها، دارایی‌ها را در کشورهایی که ارزان هستند خریده و آنها را در جایی که گران‌تر هستند به فروش می‌رسانند و به این طریق قیمت‌ها را با یکدیگر هماهنگ می‌کنند. این کار نرخ‌های بهره موجود در کشورهای مختلف را با یکدیگر برابر می‌کند. مطمئن‌ترین نوع آربیتراژ باعث ایجاد «برابری نرخ بهره پوشش یافته» (covered interest parity) می‌شود که نرخ پیش فروش را با اختلاف موجود میان نرخ‌های بهره معادل می‌سازد.
آربیتراژ بهره پوشش یافته در غیاب هزینه‌های قابل توجه مبادلاتی، کنترل‌های سرمایه‌ای یا دیگر موانع تحرک بین‌المللی باعث بروز برابری بهره پوشش یافته می‌گردد. در واقع تعریف «برابری بهره پوشش یافته» آن است که نرخ پیش فروش با تفاوت موجود میان نرخ‌های بهره مساوی شود.
این که آیا برابری بهره غیرپوشیده نیز برقرار است یا خیر، چندان روشن نیست. در حالت برابری بهره غیرپوشیده، تفاوت نرخ‌های بهره نه تنها با تنزیل آتی،‌بلکه با نرخ انتظاری تغییر آتی در نرخ ارز نیز برابر خواهد بود. ارزیابی این که آیا چنین شرایطی عملا وجود دارد یا نه سخت است، زیرا در ارزیابی انتظارات خصوصی سرمایه‌گذارها با مشکل مواجه هستیم.
یکی از دلایل این که برابر بهره غیرپوشیده می‌تواند به راحتی از میان برود، وجود اضافه پرداخت مربوط به ریسک مبادله است. در صورتی که برابری بهره غیرپوشیده صادق باشد، کشورها می‌توانند کسری‌های نامحدودی را با استقراض از کشورهای خارجی تامین مالی نمایند و این کار را می‌توانند تا زمانی که مایل و قادر به پرداخت نرخ بازدهی جاری در سطح دنیا باشند، انجام دهند. اما در غیراین صورت کشورها در می‌یابند که هر چه بیشتر قرض بگیرند، نرخ بهره‌ای که باید پرداخت کنند زیادتر خواهد شد.
درباره نویسنده:  جفری فرانکل استاد رشد و تشکیل سرمایه در دانشگاه‌‌ هاروارد است.
او مدیریت برنامه اقتصاد کلان و فاینانس  در مرکز ملی تحقیقات اقتصادی را بر عهده دارد و همچنین عضو کمیته چرخه کسب و کار آن می‌باشد.
فرانکل از 1996 تا 1999 عضو شورای مشاوران اقتصادی بیل کلنتون بود و مسوولیت اقتصاد بین‌الملل، اقتصاد کلان و محیط زیست را در این کمیته برعهده داشت.منابعی برای مطالعه بیشتر
Dornbusch, Rudiger. «Expectations and Exchange Rate Dynamics.” Journal of Political Economy 84 (1976): 1161–1176.
Engel, Charles. «The Forward Discount Anomaly and the Risk Premium: A Survey of Recent Evidence.” Journal of Empirical Finance 3 (June 1996): 123–191.
Frankel, Jeffrey, and Andrew Rose. «A Survey of Empirical Research on Nominal Exchange Rates.” In Gene Grossman and Kenneth Rogoff, eds., Handbook of International Economics. Amsterdam: North-Holland, 1996.
Friedman, Milton. «The Case for Flexible Exchange Rates.” In M. Friedman, Essays in Positive Economics. Chicago, University of Chicago Press, 1953. Pp. 157–203.
Meese, Richard, and Ken Rogoff. «Empirical Exchange Rate Models of the Seventies: Do They Fit out of Sample?” Journal of International Economics 14 (1983): 3–24.
Rogoff, Kenneth, and Maurice Obstfeld. «The Mirage of Fixed Exchange Rates.” Journal of Economic Perspectives 9 (Fall 1995): 73–96.
Taylor, Mark. «The Economics of Exchange Rates.” Journal of Economic Literature 33, no. 1 (1995): 13–47.

منبع: دنیای اقتصاد