مقاله ای در باب سفته بازی نفتی
تحلیل جامعی از آثار و نتایج سفته‌بازی‌های نفتی
سفته‌بازي نفتي؛ خوب يا بد؟
محمدصادق الحسینی
پس از افزایش شدید قیمت نفت و نوسانات غیرقابل پيش‌بيني نفت در سال 2008 میلادی و افزایش بیش از صد‌درصدی آن در چند ماه، بحث‌های جدی در باب چرایی اين افزایش قیمت اين نوسانات شدید در گرفته است.
یکی از مهمترین‌اين بحث‌ها که به نظر برخی تحلیل‌گران مي‌تواند، آينده بازار نفت را تغییر دهد، موضوع مقررات‌گذاری بیشتر در بازار نفت، به منظور کاهش امکان سفته‌بازی در‌اين بازار است، در حالی که برخی معتقدند که سفته‌بازی نقش موثری در‌اين بازار داشته است، نتیجه‌گیری مي‌کنند با توجه به اهمیت نفت و قیمت آن در بازارهای جهانی، لازم است تا قوانینی در جهت محدود کردن امکان سفته‌بازی در اين بازار وضع شده و تجدید ساختاری اساسی در بازار کلیه مواد اولیه، خصوصا نفت صورت پذیرد. از دیگر سوی، اقتصاددانان و فعالان بازاری هم معتقدند که اولا سفته‌بازی نقش مهمي در معادلات نوسان قیمت نفت بازی نمي‌کند، ثانیا اگر هم‌اينطور باشد، افزایش مقررات کمکی به کاهش نوسانات و کاهش دامنه سفته‌بازی نمي‌کند.
در‌اين راستا، با توجه به اهمیت بحث نفت و دامنه نوسانات قیمتی آن برای کشوری نفت خیز که بخش اعظم بودجه سالانه‌اش متکی به درآمدهای ناشی از‌اين منبع طبیعی است،اين مقاله سعی دارد تا به تحولات رخ داده در‌اين خصوص و نیز امکان یا عدم امکان و همچنین کارآیی مقررات‌گذاری در بازار نفت بپردازد.
موافقان مقررات گذاری در بازار نفت
گری گنسلر رییس کمیسیون مشتقات مالی آمریکا(CFTC) گفته است که مي‌خواهد نوسان را در بازار معاملات آتی‌ها(Futures) کاهش دهد. او قصد دارد سفته‌بازی در بازارهای انرژی (به طور خاص قیمت نفت) و دیگر مواد خام را محدود کند. وی عنوان داشته است: «قانون‌گذاران و سیاست‌گذاران نگرانی فزاینده‌اي دارند که بنگاه‌ها از اندازه و قدرت خود استفاده کرده‌اند تا قیمت مواد خام را افزایش دهند و به سود برسند.»
در ادامه آمده است که «سال گذشته داده‌های CFTC نشان داد که تمرکز بخش عمده معاملات نفت در دست تعداد کمي‌‌سفته‌باز قرار داشت». در آگوست سال گذشتهCFTC اعلام کرد که بنگاه‌های مالی‌اي که برای مشتریانشان یا برای خودشان سفته‌بازی مي‌کردند، 81درصد قراردادهای نفتی را در دست داشتند. 81درصد رقم بزرگی است. حال 11 ماه از آن زمان گذشته و CFTC حرف‌های قبلی خود را تکرار مي‌کند. اين بدان معناست که اين نهاد با توجه به داده‌های موجود نشان مي‌دهد که سفته‌بازی، نقش موثری در افزایش قیمت نفت در سال گذشته بازی کرده است.
بر‌اين مبنا ادعا مي‌شود که در سال‌های اخیر سياستمداران، گروه در حال رشدی از بازیکنان مالی که نفت را به هیچ وجه به صورت فیزیکی جابه‌جا نمي‌کردند، بیش از حد فعالیت کرده‌اند، بدون‌اين که تاثیرشان بر قیمت نفت بررسی شود.اين افراد مشکلات زیادی را برای مصرف‌کننده‌ها به بار آورده و تمام بخش‌های اقتصاد آمریکا از جمله خطوط هوایی و مشتریانشان را به نحوی تحت تاثیر قرار داده‌اند. بنابراین اين تحلیل، بنیان‌های عرضه و تقاضای نفت، دیگر برای پيش‌بيني قیمت واقعی نفت کافی نیست و نیاز است تا سفته‌بازی بیش از حد در بازار مواد اولیه، خصوصا بازار نفت، تحت کنترل قرار بگیرد تا فعالان بازار در مقابل کلاهبرداری حمایت شوند، چرا که اين عده از تحليل‌گران معتقدند که در بیست سال گذشته، مقررات در بازار مواد اولیه و خصوصا نفت روز به روز کمتر شده است، به‌طوری که امروزه 90درصد از کل معاملات مواد اولیه خارج از بازارهای سنتی صورت مي‌گیرد. در معاملات موسوم به «swaps trades» طرفین معامله بدون اينکه هم را ببینند، مواد اولیه را خرید و فروش مي‌کنند. اين بدان معنی است که سفته‌بازان مي‌توانند قیمت‌های نفت را دست کاری کنند، بدون اينکه کسی بفهمد، معامله کنند.
البته موافقان تاثیر‌گذاری عمده سفته‌بازان در بازارهای نفت، مي‌گویند که حضور سفته‌بازان بزرگ نظیر صندوق‌های سرمايه‌گذاري مختلف، به‌علت بحران مالی پیش آمده و جهش سرمایه‌ها به سمت بازار مواد اولیه و خصوصا نفت، ریشه اصلی افزایش قیمت نفت در سال 2008 بوده است. (توجه به‌اين نکته ضروری است که برخی از موافقان افزایش سخت‌گیری‌ها، معتقدند که تنها افزایش قیمت نفت در سال 2008 به دلیل افزایش سفته‌بازی بوده است و نه افزایش نفت در دوره‌های پیشین) در واقع بر طبق داده‌های عرضه و تقاضای نفت، تقاضای جهانی پایین و عرضه جهانی نفت در سال 2007 و 2008 بالا بود، به طوری که مصرف از 86.66ميليون بشکه در روز در سه ماه چهارم 2007 به 85.73ميليون بشکه در روز، در سه ماه اول 2008 کاهش یافت، در حالی که در طول همین دوره، عرضه از 85.49 به 86.17ميليون بشکه در روز افزایش یافت. در چنین شرایطی با توجه به قانون عرضه و تقاضا، طبیعا قیمت‌ها باید کاهش مي‌یافت، اما چنین نشد و قیمت‌ها سیری به شدت صعودی به خود گرفت. غالبا استدلال مي‌شود که‌اين افزایش شدید به دلیل انتقال یافتن جریانات سرمایه‌اي از بازار سهام و بازار مسکن به بازار آتی (futures) نفت بوده است. اين عده از اقتصاددانان و سیاستمداران ادعا مي‌کنند که سال گذشته، از‌اين طریق سیصد میلیارد‌دلار سرمایه وارد اين بازار شده، بنابراین از نظر آنها، افزایش قیمت نفت در سال 2008 تصنعی بوده و ناشی از ساز و کارهای اقتصادی نبوده است و در‌اين راستا بايد قوانینی برای جلوگیری از معاملات کاغذی در بازار آتی نفت که هیچ ربطی به بازار واقعی نفت ندارد، تصویب شود تا بتواند از‌اين نوسانات غیرقابل قبول جلوگیری نماید.
در همین رابطه کروگمن اظهار داشته است که «سال گذشته من نسبت به اين ادعا که سفته‌بازی علت اصلی افزایش قیمت‌ها بود، مشکوک بودم، زیرا تصور مي‌کردم که سفته‌بازی در صورتی باعث افزایش قیمت مي‌شود که نفت از بازار خارج و انبار شود، اما اين شرط در بازار نفت برقرار نبود.اين بار نه تنها انبارهای نفت پر شده‌اند، بلکه مقادیر زیادی نیز در تانکرهای ساحلی نگهداری شده یا به روش‌های سنتی ذخیره مي‌شوند، بنابراین، اين بار هیچ شکی نیست که سفته‌بازی به افزایش قیمت نفت منجر شده است. در شرایط حاضر، سفته‌بازی بار معنایی منفی ندارد. اگر پیش فرض‌هایمان در مورد عواملی که در بازار نفت موثرند درست بود – به عبارت دیگر اگر اقتصاد به زودی بهبود و تقاضا به شدت افزایش مي‌یافت- کاملا عقلایی بود که در شرایط حاضر، انبارهای نفت را پر کنیم، اما در حال حاضر‌اين فروض چندان عقلایی نیستند. خلاصه اينکه اين بار داستان نفت با دفعه‌های قبل متفاوت است. اين بار علائم سفته‌بازی در مقیاس‌های بالا، به راحتی قابل مشاهده است.»
بر‌اين مبنا، اين کارشناسان معتقدند که اگر دولت واقعا بر کاغذبازی‌های قراردادهاي آتي نفت موسسات سرمايه‌گذاري، سخت‌گيري مي‌كرد، قيمت نفت خام در سال 2008 و 2009 نمي‌توانست از بشكه‌اي 70دلار فراتر رود.
این بحث‌ها حتی به سطح روسای‌جمهور رسیده و باعث شده روسای‌جمهور انگلیس و فرانسه بیانیه‌اي در‌اين باره صادر کنند و گروه هشت نیز در نشست آخر خود خواستار بررسی‌اين مساله شد. اين بحث‌ها و اين تمایل شدید در میان سیاستمداران و اقتصاددانان به افزایش قوانین در اين بازار، پس از نوسانات غیرقابل باور نفت در سال 2008 میلادی و افزایش بیش از صد‌درصدی آن در چند ماه، بیش از پیش شدت گرفته و جدی شده است.
مخالفان افزایش مقررات در بازار نفت
اما اقتصاددانان بسیاری تاثیر منفی سفته‌بازان در بازار نفت را نمي‌پذیرند و آن را افسانه‌پردازی سیاستمداران مي‌خوانند.
این دسته از اقتصاددانان معتقدند که سفته‌بازی نه تنها عامل افزایش شدید قیمت نفت نبوده و نیست، بلکه سفته‌بازان به تعدیل جریانات سرمایه‌اي و معتدل شدن و روان شدن بازار نفت کمک مي‌کنند. اين دسته سه استدلال عمده دارند: اول، تئوري كه طبق آن سفته‌بازان قيمت نفت را تعيين مي‌كنند، با شواهد تجربي موجود همخواني ندارد. دوم، سفته‌بازي – حتي از طريق موسسات سرمايه‌گذاري بزرگ – نقش مفيدي را در بازارهاي نفت بازي مي‌كند و سرانجام، اگر حتي اين قضيه درست باشد و سفته‌بازان باعث افزايش قيمت‌ها باشند، اين هنوز به اين معني نيست كه سخت‌گيري دولت‌ها و وضع قوانین جدید مي‌تواند اوضاع را بهبود بخشد.
این عده همچنین دلیل اصلی افزایش شدید قیمت نفت در سال گذشته را به عوامل دیگری از جمله به کاهش ارزش‌دلار نسبت مي‌دهند. در اثبات‌اين مدعا، عنوان مي‌شود که نفت به‌دلار قيمت‌گذاری مي‌شود و اوپک مجبور شد برای حفظ حاشیه سود خود، قیمت نفت را در سال گذشته افزایش دهد و دلیل اصلی افزایش قیمت نفت، همین کاهش ارزش‌دلار بوده است.اين دسته عنوان مي‌دارند نکته جالب توجه‌اين است که نظرها تنها زمانی به سفته‌بازان معطوف مي‌شود که قیمت‌ها در حال افزایش باشند، اما باید اين نکته را در نظر گرفت که سفته‌بازان جزو مهمي‌از بازار به شمار مي‌روند. اگر سفته‌بازان در بازار نباشند، کمپانی‌های تجاری که به دنبال کم کردن ریسک‌هایی هستند که در جریان سرمايه‌گذاري‌هایشان متحمل مي‌شوند، طرفی را پیدا نمي‌کنند که با آنها معامله کنند. اگر CFTC بخواهد که سفته‌بازی را در بازار مواد اولیه از جمله نفت محدود کند، باید فدرال رزرو را تحت نظر بگیرد، چرا که زمانی که سیاست‌های پولی فدرال رزرو به کاهش ارزش‌دلار منجر مي‌شود، قیمت مواد اولیه‌اي که به‌دلار ارزش گذاری شده‌اند، افزایش مي‌یابد، بنابراین سفته‌بازها تنها مي‌خواهند قدرت خرید خود را حفظ کنند. البته پوشیده نیست که سیاستمداران در سرزنش سفته‌بازان، سابقه پر طول و درازی دارند. سفته‌بازان هرگز محبوب نبوده‌اند، به طوری که لنین در سال 1918 اعلام کرد که «سفته‌بازانی که دستگیر مي‌شوند، باید درجا کشته شوند». امروزه سفته‌بازان، با جوخه آتش مواجه نیستند، اما چندان هم مورد احترام واقع نمي‌شوند. آنها با اين اتهام مواجهند که تقاضا برای نفت را به طور مصنوعی بالا برده‌اند و بنابراین مسوول افزایش اخیر در قیمت‌های نفت شناخته مي‌شوند.
البته همانطور که بیان شد،اين اتهام، آشنا و قدیمي به نظر مي‌رسد. یکی از اقتصاددانان عنوان مي‌دارد: «تابستان سال گذشته نیز همین ادعا‌ها مطرح مي‌شد، ادعاهایی که هیچ پایه و اساسی نداشت. در واقع همانطور که بن لیبرمن اشاره کرده هر دفعه که قیمت‌های نفت افزایش یافته، اتهام دستکاری بازار مطرح شده است، اما زمانی که بررسی‌ها شروع مي‌شود، معلوم شده که اين اتهامات بی‌اساسند.»
اما بالاخره اقتصاددانان دیگری نظیر کروگمن که خود از کسانی بود که نقش سفته‌بازی را در افزایش قیمت نفت رد مي‌کردند، معتقد هستند که در‌اين دوره، سفته‌بازی نقش موثری در افزایش قیمت نفت داشته و باید در مقابل آن اقدامي‌صورت گیرد، بنابراین باید بررسی شود که آيا اين افزایش قمیت با دفعات پیشین متفاوت است؟ در پاسخ به‌اين سوال غالبا ادعا مي‌شود که با توجه به‌اندازه بزرگ بازار نفت احتمالا اين بار نیز‌اين اتهامات بی‌اساسند. به علاوه بین بازار معاملات آتی‌ها (که نفت را به هیچ وجه از محل بازار خارج نمي‌کند) و قیمت‌های بازاری نقدی (spot market prices) نفت پیوند ضعیفی وجود دارد. (در مطالعه‌اي که فدرال رزرو منتشر کرده است، هیچ همبستگی‌اي بین سفته‌بازی و قیمت مواد اولیه از جمله نفت وجود ندارد). در افزایش اخیر و با فراتر رفتن نفت از 70دلار نیز به نظر مي‌رسد با توجه به‌اين که اقتصاد در حال بهبود یافتن است، احتمال اينکه قیمت‌های نفت به خاطر انتظار افزایش تقاضا افزایش یافته باشد، بیشتر است.
آیا محدود کردن سفته‌بازی ضرری دارد؟ پاسخ مثبت است. با وجود تمام سوء ظن‌هایی که نسبت به سفته‌بازان وجود دارد، سفته‌بازان نقش مهمي‌در بازار‌ايفا مي‌کنند. همانطور که
جی. دی فاستر گفته است: «سفته‌بازان ریسکی را که فرد دیگری نمي‌خواهد، تقبل مي‌کنند و اگر در پذیرش ریسک کار درستی کرده باشند، پاداش مي‌گیرند و اگر‌اشتباه کرده باشند، پولشان را از دست مي‌دهند». در ادامه مقاله بیشتر به نقش سفته‌بازان در بازارها خواهیم پرداخت. به همین دلیل، تعداد کسانی که از ممنوعیت سفته‌بازی دفاع مي‌کنند زیاد نیست. در بیشتر موارد پیشنهاد مي‌شود که سفته‌بازی بد هدف قرار بگیرد و تنها سفته‌بازی در مواردی محدود شود که داد و ستد تضمین شده (hedge) برای کسب‌وکار ضروری باشد، اما چه کسی مي‌تواند اين امر را تعیین کند؟ علاوه بر آن، در مواردی که ریسکی وجود ندارد که دادوستد تامینی را ضروری کند، باز هم سفته‌بازان با خرید و فروش ریسک نقش مهمي‌دارند. همانطور که فاستر مي‌گوید: «بدون سفته‌باز در یک طرف معامله، خطوط هوایی نمي‌توانند از طریق داد و ستد تضمین شده، خود را از شر ریسک خلاص کنند».
یکی از اقتصاددانان معتقد است که «سیاست گذاران با بافتن تئوری‌های توطئه، پیرامون سفته‌بازان نمي‌توانند به بازارها و به مردم کمک کنند. اگر آنها واقعا نگران قیمت بالای انرژی هستند باید نقش خودشان را در محدود کردن توسعه و عرضه مورد انتقاد قرار دهند. سیاست‌های خود دولت، مسبب مشکلات هستند نه سفته‌بازان، اما متاسفانه‌اين واقعیت به تیترهای روزنامه‌ها راه نمي‌یابد. سیاستمداران طوری وانمود مي‌کنند که انگار حرص و طمع، ناگهان سفته‌بازان را تسخیر کرده است. اين در حالی است که انتظارات نسبت به عرضه و تقاضای آتی تغییر کرده است. مشخص نیست که چه رویدادها و اخباری باعث تغییر انتظارت شده است. سفته‌بازان یا شش ماه گذشته به سختی در‌اشتباه بوده‌اند یا امروز به سختی در‌اشتباهند. سفته‌بازان به احتمال زیاد، شش ماه پیش دچار اشتباه شده‌اند، اما امکان‌اين که حدسشان درست بوده باشد، خیلی هم کم نیست.»
در ادامه به نقش سفته‌بازان در بازار نفت پرداخته و سعی مي‌شود نشان داده شود که سفته‌بازی نمي‌تواند نقش بزرگ و غیر قابل اغماضی در نوسانات نفت داشته باشد و با برشمردن مزایای سفته‌بازی، معایب محدود کردن سفته‌بازی در‌اين بازار ذکر خواهد شد.
آیا سفته‌بازان قیمت‌ها را افزایش داده‌اند؟
پس از مطرح شدن مباحث مطروحه در بالا، صحبت‌هایی مبنی بر افزایش قدرت کمیسیون مشتقات مالی آمریکا (CFTC) مطرح شده است و در همین روزها احتمالا شدت خواهد گرفت.
در اين مقاله با بهره‌گیری از رابرت مورفی، اقتصاددان و از کارشناسان فدرال رزور، به سه مدعای اصلي‌اشاره مي‌شود. اول اين که تئوري كه طبق آن سفته‌بازان قيمت نفت را تعيين مي‌كنند، با شواهد تجربي موجود همخواني ندارد. دوم، سفته‌بازي (حتي از طريق موسسات سرمايه‌گذاري بزرگ) نقش مفيدي را در بازارهاي نفت بازي مي‌كند و سرانجام، اگر حتي اين قضيه درست بود و سفته‌بازان باعث افزايش قيمت‌ها بودند و حتي اگر اين امر ناپسندي به حساب مي‌آمد، اين هنوز به اين معني نيست كه سخت‌گيري دولت فدرال مي‌توانست و مي‌تواند اوضاع را بهبود بخشد. در اين راستا اقتصاددانان لیبرال‌تر معتقدند که بار ديگر به نظر مي‌رسد كه دولت براي يك مشكل خيالي، راه حلي خیالی پيشنهاد داده است.
اگر چه گفته‌هاي مايكل مستر، مدير صندوق پوشش ريسك، آمارهاي موثري كه نشان‌دهنده همبستگي بين افزايش قيمت نفت و مقدار پول نمادي، سرمايه‌گذاري شده توسط شرکت‌های بزرگ و صندوق‌ها در بازار آتی‌ها را شامل مي‌شود، اما تئوري اقتصادي نشان مي‌دهد كه اين علایم و اين نتایج صحیح نیستند. بياييد براي يك لحظه فرض كنيم كه سفته‌بازان واقعا باعث افزايش قيمت‌هاي نفت نسبت به سطح بالای آن بودند. تصور كنيد كه در قيمت 70دلار به ازاي هر بشكه، هنگامي كه در هر روز مصرف‌كنندگان 85ميليون بشكه در هر روز مي‌خريدند، توليدكنندگان در هر روز 85ميليون بشكه (حدودا توليد نفت كنوني در دنيا همين مقدار است) به بازار عرضه مي‌كردند. مقدار عرضه شده با مقدار تقاضا شده برابر است و اقتصاد مي‌تواند در اين نقطه در تعادل به سر برد.
حال تصور كنيد كه به هر دليلي، سرمايه‌گذاران خارج از اين بازار (مثل شرکت‌ها و صندوق‌های سرمايه‌گذاري) كه ذاتا هيچ كاري با بازار نفت ندارند، شروع به خريد ميلياردها‌دلار از قراردادهاي آتي نفت كنند. به اين صورت كه آنها قرارداد الزام‌آوری را با تولیدکنندگان نفت منعقد مي‌کنند که مثلا طی آن در يك تاريخ مشخص در آينده (12ماه آينده) به ازاي مثلا 1000بشكه نفت مقدار معيني پول بپردازند.
طبيعتا هر چه سرمايه‌گذاران تعداد بیشتری از اين قراردادها منعقد کنند، قيمتي كه نياز است به توليدكنندگان نفت بپردازند، بالاتر مي‌رود؛ چرا که هنگامي كه توليدكنندگان مقادير بيشتر و بيشتري را مي‌فروشند، متوجه مي‌شوند كه ظرفيت آنها در آن تاريخ آتي سرانجام به سر خواهد رسيد. (آنها قبلا تعدادی از قراردادهاي آتي را طبق معمول به خطوط هوايي و ديگر بازیگران قدیمي این بازار فروخته‌اند) به همین جهت مثلا سرمايه‌گذاران سفته‌باز، مشغول دادن پيشنهاد مقادير بالاتر براي قراردادهاي آتي نفت هستند كه بايد در زمان يك سال تحويل داده شوند.
هنگامي كه قيمت آتي‌ها بالاتر و بالاتر مي‌رود، افراد بيشتر و بيشتري در بازار، به افراطي بودن و نادرست بودن و بالا بودن قیمت آنها اعتقاد پيدا مي‌كنند. زماني كه قیمت آتی به 100دلار برسد (در مقايسه با قيمت کنونی 70دلار)، تعدادي سفته‌باز از بازار آتي خارج خواهند شد تا سود كوتاه‌مدتي كسب كنند. به اين معنا كه آنها تعدادي از قراردادهاي آتي را به ديگر سفته‌بازان (یا مشتریان) سرسخت مي‌فروشند.
در اين حالت، توليدكنندگان نفت درگير نيستند، چون سفته‌بازان كوتاه‌مدت و بلند‌مدت به سادگي و روی کاغذ با یکدیگر معامله کرده و شرط‌بندي يك سويه‌اي مي‌كنند و گويي توليدكنندگان تماشاگراني هستند كه بازي بازار نفت را از بيرون تماشا مي‌كنند.
اگر ما دستكاري قيمت‌ها توسط سفته‌بازان را تصديق كنيم، اين اولين مرحله و نشانه آن است.
اگر آنها واقعا مسوول نوسانات قيمت نفت بودند، بايد دوره‌های طولانی Contango وجود مي‌داشت، دوره Contango، دوره‌اي است که طی آن قيمت‌هاي آتی از قيمت‌هاي لحظه‌اي بيشتر مي‌شوند. (البته باید توجه داشته باشيد كه اگر چه دستكاري قيمت باعث ايجاد Contango مي‌شود، ولي لزوما اين يك رابطه دوسويه نيست و Contango مي‌تواند در بازاري كه در آن هيچ‌گونه دستكاري قيمتي صورت نگرفته نيز وجود داشته باشد.) با وجودي كه یک Contango طولاني مدت در‌اين بازار وجود داشت؛ اما در جولاي 2007 پايان گرفت و از آن پس بازار نفت عموما در حالتی به سر برد که قیمت‌های لحظه‌اي از قیمت‌های آتی بیشتر بودند. اما صبر كنيد، يك تفسير ممكن براي كمبود Contango وجود دارد. اگر فاصله بين قيمت‌هاي آينده و قيمت‌هاي لحظه‌اي به‌اندازه كافي بزرگ شود، مردم براي انباشتن بشكه‌هاي حقيقي نفت، انگيزه پيدا مي‌كنند. به عنوان مثال، فرض كنيد كه قيمت آتي‌ها براي يكسال به 140دلار برسد، سرمايه‌گذاراني كه مي‌توانستند در قيمت لحظه‌اي، هزار بشكه را در قيمت 70دلار بخرند، در جريان يك قرارداد آتي 12ماه صبر مي‌كنند و سرانجام طبق قرارداد بسته شده، نفت را بشكه‌اي 140دلار تحويل مي‌گيرند. سود 70دلار به ازاي هر بشكه مطمئنا بهره سرمايه سرمايه‌گذاري شده و هزينه‌هاي انبارداري و بيمه و ديگر ريسك‌ها را پوشش مي‌دهد.
واضح است كه با فرض اينكه سفته‌بازان سرسخت، كه در ابتدا قيمت‌هاي آتي را تحت تاثير قرار داده بودند و از‌اين امکان آربیتراژ سود مي‌بردند، به خريد قراردادهای آتی ادامه مي‌دهند، اين نوع فرصت آربيتراژ دوام نمي‌يابد.
شما فرض کنید که همچنان سفته‌بازان سرسخت به خرید قراردادهای آتی ادامه دهند تا قیمت آتی را در 140دلار ثابت نگاه دارند. در‌اين صورت و به‌خاطر وجود اين فرصت آربیتراژ 70دلاری، بدیهی است که خرید نقدی نفت به شدت طرفدار پیدا مي‌کند و تا وقتي كه قيمت لحظه‌اي اين‌قدر بالا نرود كه اين احساس را كه سرمايه فرد براي مدت 12ماه مسدود شده است، به وجود نياورد، سرمايه‌گذاران، نفت را امروز در بازار لحظه‌اي مي‌خرند تا آن را ذخيره كنند. اين در حقيقت مكانيزمي است كه سفته‌بازان مي‌توانند از طريق قراردادهاي آتي، قيمت‌هاي لحظه‌اي را تحت تاثير قرار دهند؛ اما هنگامي‌که آمار تمامي‌اجزا بازار نفت به صورت گاه به گاه و یا انتخابی تحلیل مي‌شود، کل اين مکانیسم ناپدید شده و به چشم نمي‌آید، به طوری که تحليل‌گران قیمت نفت نقدی و آتی را در هفته اول مثلا حول و حوش 70دلار مشاهده مي‌کنند و سپس هر دوی اينها را در هفته دوم، حدود 140دلار مي‌بینند. در‌اين هنگام طرفداران تئوری ساخته شدن حباب توسط سفته‌بازی مدعی مي‌شوند که عدم وجود Contango ، سفته‌بازان را از دستكاري قيمت‌ها مبرا نمي‌كند.
در اين هنگام، طرفداران تئوری‌ايجاد حباب توسط سفته‌بازان خواهند گفت که حتي اگر چنين باشد، ما علائم ديگري داريم كه نشان مي‌دهد، سفته‌بازان افزايش قيمت عمده‌اي را ايجاد كرده‌اند، به عنوان مثال موجودي انبارهاي نفت خام در دوره مورد‌اشاره، رشد داشته است. به طور كلی، براي اينكه قيمت لحظه‌اي تحت تاثير قرار گيرد، بشكه‌ها بايد براي تحويل به بازار، از مصرف‌كنندگان قديمي به سمت انبارهای سفته‌بازان منحرف شوند.
اگر ما در آغاز تعادلي در مقدار 80ميليون بشكه در هر روز و قيمت 70دلار به ازاي هر بشكه داشته باشیم، يك قيمت جديد 140دلاري به ازاي هر بشكه، مي‌تواند باعث ايجاد اضافه عرضه شود. البته به‌اين آگاهیم که در بازار نفت، عرضه و تقاضا به طرز آشكاري بي‌كشش هستند، به اين معني كه تغييرات بزرگ در قيمت تنها تغييرات كوچكي را در مقدار عرضه و تقاضا شده ايجاد مي‌كنند. با اين وجود، قطعا يك افزايش صد‌درصدي در قيمت، باعث ايجاد مازاد مقدار عرضه شده نسبت به مقدار تقاضا شده (توسط مصرف‌كنندگان قديمي) در بازار لحظه‌اي خواهد شد. شايد در بشكه‌اي 140دلار، هنگامي كه توليدكنندگان 86ميليون بشكه به بازار مي‌آورند، پالایشگاه‌ها، مشتريان صنعتي و ديگر خريداران قديمي تنها 84ميليون بشكه خريداري كنند. اگر اين اتفاق بيفتد نياز است كه در هر روز دو ميليون بشكه به سمت انبارها روانه گردد. با چنين ساختار زماني قيمت‌هاي نفت، داده‌ها هيچ نشانه‌اي از چنين انباشتگي در انبارها نشان نمي‌دهند. همانطور كه در نمودار زير نشان داده شده، به نظر مي‌رسد كه انبارهاي تجاري در ايالات‌متحده با جهشي تند در قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت خام، تحت تاثير قرار نمي‌گيرند.
پس مي‌دانیم که اگر سفته‌بازان قيمت‌هاي آتي‌ها را از سطحي كه نزد مصرف‌كنندگان منصفانه به نظر مي‌رسد بالاتر ببرند، ما بايد شاهد افزایش قیمت آتی‌ها به قیمت لحظه‌اي و يا رشد در انبارها باشيم. به‌عبارت دیگر، ما هنوز هیچ نشانه‌اي از هشدار نسبت به نقش سفته‌بازها نديده‌ايم؛ قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت در هنگامي که رشد سریعی داشته‌اند از قیمت‌های آتی نفت بیشتر بوده‌اند. (همانگونه كه شكل 1 نشان مي‌دهد) انبارهاي تجاری نفت در ايالات متحده براي يك دهه در محدوده با ثباتي به سر برده‌اند.
طرفداران تئوری ايجاد حباب‌ها توسط سفته‌بازان، تنها يك كارت دیگر براي بازي دارند: فرض كنيد كه سرمايه‌گذاران با سرمايه‌گذاري در قراردادهاي آتي‌ها، در واقع قيمت آتي‌ها را به سمت 140دلار هل مي‌دهند؛ در صورتی که ویژگی‌های بنیادین بازار، تنها قیمتی در حدود 70دلار را پشتیبانی مي‌کنند. اكنون، راه بالا بردن قيمت لحظه‌اي تا 140دلار، نه افزايش تقاضا، بلكه کاهش عرضه است؛ زیرا با دانستن اينكه مثلا کشورهای عضو اوپک مي‌توانند نفت سال آينده‌شان را با توقف در قيمت 140دلار به ازاي هر بشكه تخليه كنند، چرا بايد به تلمبه‌زني در همان نرخ كنوني كه تنها بشكه‌اي 70دلار عايدي دارد، ادامه دهند؟
بنابراين تئوري، وزراي كشورهاي عضو اوپك سود ناچيزشان را در قراردادهاي آتي(چرا که سود قراردادهای آتی تنها به سفته‌بازان مي‌رسد)، با تقليل توليد جاري‌شان و در نتیجه افزایش دادن قیمت نفت لحظه‌اي جبران مي‌کنند. با اين كار، قيمت‌هاي آتي‌ها و قیمت‌های لحظه‌اي در سطح مشابه قيمت 140دلار قرار مي‌گيرند و‌اين کشورها منتفع شده و در نتیجه موجودي انبارها هم کاهش مي‌یابد.
در نتيجه اوپك مي‌تواند، قيمت‌هاي لحظه‌اي را از طريق انحراف توليدات از بازار بالا برد؛ اما آنها تنها مي‌توانند توليدات را زير زمين احتكار كنند نه در تانكرهاي روي زمين يا از طريق امكانات ذخيره‌سازي كه آمارگران بتوانند آنها را حساب كنند. این انصافا تئوری جالب و قابل تاملی است؛ اما افسوس كه آمارها به سادگي اين تئوري را تاييد نمي‌كنند! به طوري كه با داده‌های ساختار زماني قيمت‌ها، آمارهاي توليد اوپك دقيقا متضاد چيزي است كه داستان ما مي‌طلبد.
طبق تخمين‌هاي EIA (سازمان اطلاعات انرژي)، اگرچه در واقع توليد اوپك از سال 2005 تا فصل اول 2007 كاهش يافته است؛ اما از آن پس در هر فصل توليدش افزايش پیدا کرده. به ويژه، ميزان توليد اوپك يك دوره كامل در بهار 2008 به بالاترین میزان خود در تاریخ رسید. بنابراين هنگامي كه قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت در بيشترين حد خود بودند، اوپك توليدش را در هر دوره افزايش داده است. پس واضح است كه در حقيقت تئوري‌اي كه سرمايه‌گذاران نهادي رشد قيمت‌هاي نفت را از طریق کاهش عرضه، دو برابر كرده‌اند، همواره مبهم و بی‌مبنا بوده است.
آخرين ابهام، شامل مقادير عظيم ذخاير نفت در تانكرهاي ايرانيان است. اگرچه اين هميشه ممكن است كه سفته‌بازان مسوول افزایش قیمت‌ها باشند؛ اما اين محتمل‌تر به نظر مي‌رسد كه افزايش در قيمت‌هاي نفت به علل واقعی‌تر و غیرتوهمي‌تری مربوط باشد. عللی همانند: افزايش در تقاضا (به‌ويژه از سوي چين)، عرضه بدون کشش جهاني و افت‌دلار در برابر يورو (طي يك سال (2008-2007) بيش از 15درصد) و …
سفته‌بازی؛ مفید یا مخرب؟!
تابه حال نشان داده شد كه احتمالا سفته‌بازان مسوول ركورد زدن قيمت‌هاي نفت نيستند، اكنون مزاياي فعاليت‌هاي آنها را يادآوري مي‌كنیم(البته‌اين مزایا را مي‌توانید در هر کتاب اقتصاد مالی و یا امثالهم بیابید):
نخست، مي‌دانیم که تمامي سفته‌بازان خدمت حياتي در جهت تعديل سريع قيمت‌ها و كاهش فراريت (volatility) بازار انجام مي‌دهند. به طور كلي، يك سفته‌باز در قيمت پايين مي‌خرد و در قيمت بالا مي‌فروشد. در كل چرخه قيمت كالا، سفته‌بازي فراريت را كاهش مي‌دهد، چراكه خريد (هنگامي كه قيمت پايين است) قيمت‌ها را به سمت بالا مي‌كشد و فروش (هنگامي كه قيمت بالا است) قيمت‌ها را به سمت پايين هل مي‌دهد. بنابراين سفته‌باز واقعي (كسي كه به كالا وابسته نيست و به درستي تنها بر تغيير قيمت‌ها شرط‌بندي مي‌كند) به‌اندازه درستي پيش‌بيني‌اش سود مي‌كند و همچنين به نسبت ضعف در پيش‌بيني‌اش بايد تاوان بپردازد. در يك بازار نفتي پر ریسک ( به خاطر احتمال حمله به خاورمیانه، خرابكاران در عراق و نيجريه، دشمنان خشمگيني كه ممكن است تقاضا را محدود كنند و مشاجرات سياسي در کشورهای نفتی)، سفته‌بازان اطمينان دارند كه آگاهی‌های محدود و مختص به متخصصان در تمامي اين رشته‌ها، به سرعت در قيمت‌هاي بازاری منعكس مي‌شود.
اکنون نشان خواهم داد که استدلال‌هاي بالا موجب مي‌شود كه حتي اگر شواهد گویای اين بود كه سفته‌بازان در افزايش شديد قيمت‌هاي نفت مسوول بوده‌اند، هنوز هم يك دعوي قابل‌طرح براي احترام به رفتار آنها وجود دارد! براي مثال، اگر اسرائيل و اعراب با یکدیگر بجنگند، مثلا ممکن است که قيمت‌هاي لحظه‌اي نفت با وحشتي فزاينده به بيش از 400دلار در هر بشكه برسد. در چنين فضايي، مردم از موجودي‌هاي گسترده انبار كه به خاطر فعالیت‌های شبانه‌روزی سفته‌بازان (بنابر ادعای تئوری‌ايجاد حباب توسط سفته‌بازان) در ساختار تولید انباشته شده‌اند، خشنود خواهند شد!!
اقتصاددانان بازار آزاد متوجه نقش مفيدي كه قيمت‌ها در هماهنگ‌سازي توليد و مصرف بازي مي‌كنند، هستند. اين نقش براي قيمت‌هاي آتي‌ها و تخصيص منابع بين مصارف حال و آينده نیز كاربرد دارد. سفته‌بازان واقعي اطمينان دارند كه قيمت‌هاي آتي‌ها تا حد ممكن دقيق هستند، بنابراين رفتار خود را تا حد ممكن به طور موثري با اين قیمت‌ها هماهنگ مي‌كنند.
اما سرمايه‌گذاران نهادي مثل صندوق‌هاي بازنشستگي يا شركت‌هايي كه به خريد سهام شركت‌هاي ديگر مبادرت مي‌كنند، چطور؟
اگر مديران اين نهادها دو درصد نمايش در شاخص قيمت‌ها را هم تحمل مي‌کنند و باز از تقاضایشان دست نمي‌کشند، اين به خاطر آن است كه در حال تلاش براي حرکت در جهت افزایش احتمالی و جهشی قيمت‌ها هستند، اين به دلیل اين که اين صندوق‌ها با اتاق جنگ در کاخ سفید، یا یهودی‌های اسرائیلی و یا جنگجویان نیجریه‌اي ارتباط دارند، نیست. بنابراين آيا اين سرمايه‌گذاران، جريان اکتشافی قيمت‌ها را از طريق پرتاب سبد مختلط ميلياردهايشان، منحرف نمي‌كنند؟ پاسخ منفی است، چرا که بازار مي‌تواند از پس‌اين شرایط برآيد.
در اين صورت، بازار به خوبی اين افراد را که دانش کافی برای پيش‌بيني نداشته‌اند، با از بین بردن پول‌های گزافشان، تنبیه مي‌کند. بنابراين اگر اين سرمايه‌گذاران اشتباه مي‌كنند و قيمت‌ها را در يك حساب امیدوارکننده؛ اما ناپايدار، به سمت بالا هل مي‌دهند، منتظر ايستاده‌اند تا به خاطر حماقت‌شان بيشتر زيان كنند. چرا که زمان از بین رفتن حباب بر هیچ‌کس روشن نیست!
بله حباب‌ها به وجود مي‌آیند (مثل بازار مسكن، چه در ايران و چه در آمریکا) اما اگر دولت مجازات‌ها يا اجبارهاي ساختگي براي كساني كه‌اشتباه مي‌كنند در نظر بگيرد، انگيزه را در سرمايه‌گذاران ريسك‌گريز از بين مي‌برد. همچنين اگر سياستمداران پيشاپيش مي‌دانستند كه كدام سرمايه‌گذاری هوشمندانه و کدام احمقانه است، و نیز کدام سفته‌باز مفید و کدام مخرب است، ما به طور کلی نيازي به بازارهاي مالي نداشتيم.
يك نكته مهم آن است كه اگر مديران صندوق‌های بازنشستگي و ديگر هج فاندها، آتي‌هاي نفت را مي‌خرند، لزوما به اين دليل نيست كه آنها مي‌توانند روند افزايش قيمت‌ها را به دقت پيش‌بيني كنند. بلکه غالبا آنها كالاها را مستقيما به سبد كالاهايشان اضافه مي‌كنند تا مشتريانشان را از خطرات بسیار بزرگ در برابر افزایش غیرقابل پيش‌بيني قیمت کالاهای اولیه حفظ کنند.
به‌عبارت دیگر حتي تندترين انتقادها نيز هنگامي كه خطوط هوايي، قراردادهاي آتي‌هاي نفت را خريداري مي‌كند تا خود را در برابر تغييرات قيمت كه مي‌تواند كسب‌و‌كار آنها را ويران كند، محافظت كنند، به سکوت تبدیل مي‌شوند؛ چرا که آنها به‌طور مشخصی دارند خودشان را از افزایش قیمت‌ها در آينده حفظ مي‌کنند و اين امر برای صندوق‌های بزرگ هم به نحوه دیگری صادق است.
دخالت دولت موثر است؟!
بحث‌هایی که تا به حال مطرح شد، خطر طرح‌هاي پيشنهادي براي تنظيمات بيشتر يا حتي قدغن كردن سرمايه‌گذاري نهادي در بازار آتي‌ها را نشان مي‌دهد. حتي اگر سفته‌بازان قيمت‌هاي نفت را به سمت بالا تغيير مي‌دادند و حتي اگر اين امر چيز بدي بود، ابزارهایی که در دست دولتمردان (مثلا دولتمردان آمریکایی) وجود دارد، اين امکان را به آنها نمي‌دهد که بتوانند کار موثری در‌اين خصوص انجام دهند. ميليونرهايي كه مي‌خواهند بر نفت شرط‌بندي كنند، هنوز مي‌توانند در بازارهايی غیر از بازار آمریکا، اين كار را انجام دهند و به فرض، هنوز مي‌توانند قيمت نفت را به سمت بالا هدايت كنند. دولت همانطور که نمي‌تواند دادوستد كوكائين را متوقف كند، نمي‌تواند جلوي سفته‌بازي نفت را بگيرد.
به هر حال، مثل هنگامي كه مبارزه با مواد مخدر با ابزارهای قانونی، شكل واقعی‌اين بازار را بر هم مي‌زند و منجر به انواع مختلف دردسرهاي غيرضروري مي‌شود، اگر دولت آمریکا یا دولت‌های دیگر، سرمايه‌گذاري‌هاي نهادي در آتي‌هاي نفت را به شدت كنترل كنند نيز اتفاقی شبیه به همین رخ خواهد داد. چرا که اگر در‌اين بازار چنین سودی وجود دارد، اين سود توسط کسی با ریسک بالاتری کسب خواهد شد. اما مشكل‌اشاره شده باقي مي‌ماند؛ به اضافه‌اين که اكنون ديگر شهروندان هيچ راهي براي مقاومت بيشتر در مقابل افزايش قيمت‌هاي نفت ندارند كه اين نه تنها منجر به قيمت‌هاي بالاتر نفت مي‌شود، بلكه منجر به صدمه ديگر بازارها نيز مي‌شود.
به طور خلاصه، آمارهاي تئوري را كه طبق آن سفته‌بازان مسوول افزايش عمده در قيمت‌هاي نفت هستند، تاييد نمي‌كنند، همچنين حتي اگر اين‌چنين باشد، سفته‌بازان، برای فعالیت‌های بازار و برای کاهش نوسانات در بازارها مفید هستند و اين كار را از طريق هموارسازي و سرعت‌بخشي به تعديلات قيمت انجام مي‌دهند.
در نهايت، تدوين قانون پيشنهادي به منظور محدود ساختن سفته‌بازی نهادی، سفته‌بازان را از دستکاری قيمت‌ها(به فرض) باز نمي‌دارد؛ بلكه تنها مديران را در حفاظت از مشتريانشان از بازارهاي فرار باز مي‌دارد.
پيش‌بيني قیمت نفت درآينده
اگر از همان تحلیل قدیمي، اما معتبر عرضه و تقاضا در بازار نفت استفاده کنیم، بدیهی است که رکود جهانی تنها به تقاضا لطمه وارد نساخته و آن را کاهش نداده، بلکه عرضه را نیز تحت تاثیر قرار داده است. برای مثال، آژانس بین‌المللی انرژی با ذکر دلایل فسخ یا تعویق سرمايه‌گذاري‌ها در میدان‌های نفتی که در هنگام پایین بودن قیمت‌های نفتی، با وجود هزینه‌های بالای تجهیزات و نیروی کار، منافع اندکی دارند، بیان داشته: «قابل توجه است که در مقایسه با رشد میان مدت 1.5ميليون بشکه در روز در سال گذشته، اکنون پيش‌بيني مي‌شود که عرضه کل کشورهای غیرعضو اوپک 0.4 تا 0.9ميليون بشکه در روز تا سال 2014 کاهش یابد. بیشترین میزان کاهش از سمت کاهش تولیدات در میدان‌های نفتی قدیمي‌تر به ویژه در مکزیک، روسیه، انگلستان و نروژ ناشی مي‌شود.ضمنا جدیدترین سواحل نفتی کانادا نیز برای تولید در حال حاضر نفع چندانی ندارند ، چرا که تولید آنها بسیار هزینه بر است.» در همین راستا، پيش‌بيني مي‌شود که تا 70درصد پروژه‌هایی که دیگر از نظر اقتصادی به صرفه نیستند، ملغی شده یا به تعویق بیفتند.
فارغ از تصویب شدن یا تصویب نشدن چنین مقررات سخت‌گیرانه‌اي و بدون نیاز به تحلیل چگونگی تاثیر اين مقررات، به نظر مي‌رسد که از یک سو با توجه به پيش‌بيني‌های خوشبینانه تخفیف یافتن رکود جهانی، تقاضای نفت به سمت بالا گرایش داشته باشد و از طرف دیگر، عرضه نفت هم همانطور که گفته شد رو به کاهش باشد. اين شکاف میان عرضه و تقاضا، حداقل در ماه‌ها و شاید سال آينده، موجب افزایش قیمت نفت و کم اثر بودن چنین مقرراتی (حتی به فرض کارآیی و امکان وضع‌اين مقررات) در بازار نفت را فراهم خواهد آورد.
نمودار شماره 1 : قیمت لحظه‌اي وست تگزاس در برابر موجودی انبارهای نفتی آمریکا( ماهانه، هزار بشکه)
کاتالاکسی 